Profundizando y renovando las bases de la economía marginalista: equilibrio monetario y teoría del interés

Profundizando y renovando las bases de la economía marginalista: equilibrio monetario y teoría del interés

1. Capital, interés y dinero en Walras.
2. La Prolongación de la Tradición Cuantitativista:
2.1. El enfoque de transacciones: Irving Fisher
3. Las Teorías Monetarias de Wicksell

4. Wicksell y Fisher y la Paradoja de Gibson 

Desde el cambio de siglo hasta la primera guerra mundial, la evolución de la teoría del dinero se produce sucesivamente alrededor de las obras de Walras, Fisher, Pigou y Wicksell. 
Para Walras, el iniciador de esta línea de trabajo, la teoría del dinero y del tipo de interés constituye una parte integral de la teoría del capital. Con esta forma de aproximarse al problema Walras trató de conseguir la integración completa de los mecanismos reales y monetarios. Sin embargo, debido a las simplificaciones ulteriores que introdujo, el maestro de Lausana terminó muy a su pesar por convertirse en una figura emblemática de la llamada "dicotomía cuantitativista". Este será el tema que abordaremos en la primera parte de estas notas.

La via cuantitativista fue explorada a continuación por dos autores. 

El primero de ellos, Irving Fisher, adopta el enfoque de transacciones, es decir el de circulación de bienes y servicios. En esta tradición, el tipo de interés será uno del precios relativos que habrán de determinarse en la esfera real de la economía y, siguiendo ese camino, Fisher consigue formular una teoría del interés que, aparte de reconciliar las distintas versiones de la teoría del capital, es considerada en la actualidad una de las piezas centrales de la teoría monetaria moderna. 

El segundo, Arthur Cecil Pigou, y con él la llamada Escuela de Cambridge, adopta la perspectiva del equilibrio monetario correspondiente a la igualación de la oferta y la demanda de dinero. Estos dos enfoques serán el tema de la segunda parte.

Finalmente, Knut Wicksell, el fundador de la Escuela Sueca, en el marco de una verdadera macroeconomía global, propondrá una definición del equilibrio monetario novedosa y  util para entender la dinámica del dinero y del tipo de interés en situaciones de desequilibrio. Este será el tema de la tercera parte.

Para completar la unidad estudiaremos la teoría del tipo de interés propuesta por Irving Fisher. Aun en nuestros días, esta teoría es considerada como un elemento central de lo que sabemos sobre el tema.

1. Capital, interés y dinero en Walras.

En la última edición de sus Elementos de Economía Política Pura, publicada en 1900, Walras afronta los últimos pasos de su construcción del equilibrio general; para ello introduce, en primer lugar, la versión definitiva de su teoría del capital y, en segundo lugar, la teoría del interés y del dinero. La originalidad de este enfoque, poco reconocida durante mucho tiempo, reside en su perfecta integración de los aspectos reales y monetarios.
 

Existe abundante información sobre Walras en Interenet ofrecida por el Centro Walras Pareto en Lausana

http://www.unil.ch/cwp/

1.1. Stock de Capital y Flujo de Servicios.

El punto de partida de Walras consiste en distinguir el flujo de recursos productivos del flujo de servicios a los que éste da lugar. Recordemos que el stock de recursos denominado capital fijo o capital en general se define como: "todo tipo de riqueza social que no se consume inmediatamente o que sólo se consume gradualmente", es decir como el conjunto de bienes durables. En cuanto a los servicios, o "ingresos" a los que da lugar el capital, se definirán como "todo tipo de riqueza social que se consume inmediatamente", bien sea en la fabricación de productos (que Walras denominará servicios productivos) o en el consumo final (que Walras denomina servicios consumibles).
 

Por su parte, los bienes de capital se clasifican en tres categorías. La tierra, o capital "ocioso", cuyos servicios se denominan renta; las personas o capitales personales cuyos servicios se denominan trabajo; las otras formas de capital, o capital mobiliario, que provee servicios mobiliarios o beneficios.

Los servicios productivos son objeto de intercambio en el mercado. Del lado de la oferta intervienen los propietarios del capital (propietarios ociosos, trabajadores, capitalistas), y del lado de la demanda los empresarios, cuyo papel consiste en "asociar en la agricultura, la industria y el comercio, los tres servicios productivos" (Elementos, p.280). Walras denominará salario, al precio del trabajo, interés al precio del beneficio y alquiler (o fermage) al precio de la renta.

Estudiando el equilibrio general con producción, Walras demostró cómo se determinan los precios y cantidades en el mercado de bienes y servicios (tomo I, p.180-182). El paso siguiente consistirá en determinar el precio del capital.

1.2. El mercado de capitales:

El precio del capital como el de los bienes y servicios está determinado por el mercado. Para que en tal mercado se manifiesten las compras y las ventas, es indispensable que, para algunos agentes, los gastos corrientes sean diferentes a los usos corrientes. Como afirma Walras "hay que suponer propietarios de recursos que, habiendo adquirido productos y servicios consumibles por una suma inferior o superior al montante de sus ingresos, cuentan con medios para comprar, o están obligados a vender capitales por la diferencia" (p.244). Dependiendo de si el saldo de la diferencia entre los ingresos y el consumo es positiva o negativa, existirá un ahorro bruto positivo o negativo. Sólo en el primer caso, el ahorro bruto positivo se presentará en definitiva como una demanda de nuevos capitales.

Evidentemente, para que tal demanda de capitales sea satisfecha, hay que añadir, al lado de los que fabrican los productos consumibles, a los empresarios cuya función es ofrecer los nuevos capitales demandados.

Pero el hecho de que los capitales nuevos sean producidos y demandados, no significa necesariamente que el stock de capital de la economía deba ser creciente. Para que esto ocurra, es necesario que la producción supere la disminución del stock debida al uso y a las pérdidas accidentales, para lo que habrá que prever, respectivamente, una prima de amortización y una prima de seguro. En ese caso, existirá un ahorro neto que Walras denominará simplemente ahorro y que se define como: "la diferencia positiva entre el excedente de ingreso sobre el consumo y el total de la amortización y el seguro propiamente dichos". Matemáticamente, Walras supondrá simplemente que las primas de amortización y de seguro son proporcionales al precio del capital (P y tales proporciones son respectivamente m y n).

Llegados a este punto, es posible hacer dos precisiones. La primera es que, siendo el ahorro, por definición, igual a la demanda de nuevos capitales (deduciendo la amortización y el seguro), éste ahorro se confunde con la inversión neta. Lo que propone Walras no es una condición de equilibrio entre la oferta de ahorro y la demanda de inversión o algo semejante; en su esquema no hay lugar para problemas de ajuste entre el ahorro y la inversión. La segunda precisión es que, como en cualquier otro mercado, la condición de equilibrio del mercado de capitales reside simplemente en la igualdad entre la oferta y la demanda, es decir, entre el ahorro-inversión, de una parte, y el coste de producción de los capitales nuevos, de otra.

1.3. Ingreso neto, tasa de ingreso neto y tasa de interés.

Los bienes de capital se demandan por los ingresos que reportan a su propietario (es decir, en lenguaje Walrasiano, en razón del precio de los servicios que se obtienen con los bienes de capital). Evidentemente tales ingresos deben ser netos de las primas de amortización y de seguro. Así, si p es el ingreso neto, P el precio del bien de capital y p el precio de los servicios del mismo, Walras puede escribir:

 

Los ingresos netos son diferentes para los distintos bienes de capital. No obstante, en equilibrio, el valor de los capitales debe ser proporcional al de sus ingresos netos, de tal manera que la rentabilidad de las inversiones sea la misma en todos los empleos posibles. Así, en equilibrio, todos los capitales deben alcanzar la misma "tasa de ingreso neto", denominada i por Walras, y que se define como la relación entre el ingreso neto y el valor del capital que permite obtenerlo:

Llegados a este punto, se ve más clara la imagen de los ahorradores. Se trata de personas que compran capitales nuevos los cuales, en equilibrio, reportarán una tasa neta de ingreso común para todos los tipos de capital. Tal rentabilidad se obtiene alquilando los bienes de capital a los empresarios para sus operaciones de producción. Los ahorradores son entonces capitalistas; la tasa de ingreso neto remunera sus ahorros y evidentemente tal tasa se puede equiparar a la tasa de interés.

Vayamos ahora un poco más lejos. En palabras de Walras, cuando los ahorradores compran bienes de capital lo que adquieren no es otra cosa que un "ingreso neto perpetuo". En efecto, para los ahorradores, todos los bienes de capital, con independencia de su aspecto físico, se sitúan en el mismo plano; lo único que importa es su rentabilidad común. Además, como ya hemos tenido en cuenta la amortización y el seguro, se trata evidentemente de una rentabilidad a perpetuidad. También, es posible simplificar un poco el análisis anterior, suponiendo que el comportamiento de los ahorradores consiste en demandar una mercancía ficticia, que Walras denominará E, y que reporta una unidad de ingreso perpetuo; el precio de esta mercancía (p_e) será igual al inverso de la tasa de ingreso neto perpetuo (i), es decir el inverso del tipo de interés. En resumen, la función Walrasiana de ahorro estará inversamente relacionada con p_e y diréctamente relacionada con i.

1.4. Mercado de capitales y equilibrio general.

Hasta ahora conocemos las dos primeras etapas de la construcción Walrasiana del equilibrio general: aquella de una economía de intercambio (en la que los bienes que se ofrecen están dados), y aquella de una economía de producción (en la que el mercado de servicios productivos se ajusta al mercado de productos. Ahora nos encontramos en una tercera etapa, en la que el mercado de bienes de capital se añade a los otros dos mercados. En esta extensión se utiliza el mismo método: se trata de introducir tantas ecuaciones nuevas como incógnitas suplementarias. Sin necesidad de entrar en los detalles, veamos brevemente el procedimiento seguido por Walras:

Supongamos que tenemos l unidades de capitales nuevos. ¿Cuáles son las nuevas ecuaciones que deben incorporarse?

- l ecuaciones, por cada bien de capital nuevo, que expresan la igualdad entre el precio de venta y su precio de producción (este último se expresa con coeficientes técnicos constantes y en función de los precios de los bienes y servicios productivos necesarios para su fabricación).

- l ecuaciones, una por cada bien de capital, que expresan la igualdad entre la tasa de ingreso neto y la relación entre su ingreso neto y su precio P=p-(m+n)P);

- Una ecuación que expresa la igualdad entre el valor de los capitales nuevos demandados (la suma de precios por cantidades) y el ahorro bruto.

- Una ecuación que representa el comportamiento del ahorro.

y ¿cuáles son las incógnitas a despejar?

- l cantidades de capitales nuevos fabricados.

- l precios de tales capitales (expresados en términos de numerario).
- la tasa de ingreso neto o tasa de interés. (i)
- el monto del ahorro.

En total Walras introduce 2l + 2 incógnitas suplementarias y un número equivalente de ecuaciones. Su sistema es entonces compatible con una solución de equilibrio general en la que se determinan los precios de los productos, los servicios y los bienes de capital (todos ellos en términos de un bien elegido como numerario), así como la tasa de interés.

A partir de este punto, es posible plantear dos extensiones posibles:

- La primera es determinar el precio de los capitales ociosos y los de los capitales personales. En lo que respecta a los capitales ociosos, su cantidad está dada, son indestructibles y no se amortizan. Sus precios son simplemente iguales al cociente de los alquileres (el precio de sus servicios productivos) sobre la tasa de ingreso neto (P_t = p_t/i). En cuanto a los capitales personales, cuyo número depende de la población, también se consideran como dados. Los gastos de amortización y de seguro toman la forma de gastos de formación, de sostenimiento de la población inactiva, etc, y deben deducirse de los salarios para obtener el ingreso neto. El precio de los capitales personales aparece entonces como el cociente de los ingresos netos sobre a tasa de interés (P_p=p/i). Como puede verse, lo que está en germen en la evaluación Walrasiana de los capitales personales, es toda la aproximación contemporáneo de la teoría del capital humano .

- La segunda extensión posible se refiere al valor de los capitales antiguos. En este caso, el resultado es inmediato: el valor del capital antiguo se obtiene actualizando los ingresos netos por la tasa de interés determinada sobre el mercado de capitales nuevos.

1.5. El Dinero, como elemento de la teoría del capital:

Hasta el momento nos hemos movido en un mundo sin dinero: los precios se miden en términos de numerario, en una simple unidad de cuenta y no en un medio de cambio; la tasa de interés es la rentabilidad del capital comprado por los ahorradores y luego alquilado a los empresarios y, en ningún caso, se trata de la remuneración de créditos financieros.

 

Walras pondrá el dinero en el último piso de su construcción. Este se introduce conjuntamente con los stock (o inventarios), de los que hace parte el dinero. Tal dinero reportará un "servicio de aprovisionamiento" cuyo precio habrá que determinar. Veamos cómo se desarrolla esta última etapa.

El stock de capital circulante se componen de cuatro rubros que Walras enuncia en el siguiente orden:

- El primero comprende "los capitales mobiliarios nuevos momentáneamente improductivos de ingreso, puestos a la venta por los productores o por los comerciantes".

- El segundo, que Walras denomina aprovisionamiento de ingreso, comprende los objetos de consumo en manos de los consumidores, y las materias primas en manos de los productores. En suma, aquellos inventarios que cumplen una función en tanto permiten la comodidad del acceso inmediato al bien que se desea consumir de manera final o productiva.

- El tercero comprende los objetos de consumo y materias primas en venta a título de producto.

- El cuarto, en la que retendremos la atención, es el dinero.

Cada agente debe detentar un encaje monetario por dos motivos. 

- En primer lugar, hay que asegurar su aprovisionamiento y compra de los servicios consumibles. El dinero que satisface tales necesidades, se denomina dinero en circulación, y lo detentan por igual consumidores y productores.

- El segundo motivo es el deseo de adquirir nuevos capitales. Esta parte de los encajes reales se denomina dinero de ahorro y es detentado por los consumidores que, en un momento o en otro, obtienen un excedente de ingresos sobre su consumo.

En cada momento existe entonces un "encaje deseado" por los agentes económicos, igual a la suma del dinero de circulación y del dinero de ahorro, y que constituye una demanda de servicios de aprovisionamiento a partir del volumen de transacciones previstas. Insistamos en lo fundamental del análisis de Walras: existe una demanda de dinero simplemente porque es más cómodo conservar encajes para los intercambios futuros que procurarse el dinero cada vez que surja la necesidad del mismo. La moneda detentada cumple un servicio, del mismo modo que lo cumple cualquier otro inventario de bienes. Por esta razón, la teoría monetaria de Walras es una parte de su teoría del capital.

Analicemos los motivos para desear encajes. Claramente, por emplear un lenguaje keynesiano, en Walras todo se reduce al motivo transacción. Los intercambios futuros que desean los agentes económicos se deben desarrollar según un calendario conocido, deben movilizar por anticipado recursos conocidos, y se refieren a precios y cantidades perfectamente previstas con antelación. En el mundo de Walras no hay ningún lugar a la incertidumbre. Por supuesto, con todo esto se simplifica notablemente el problema que supone introducir el dinero en el esquema de análisis; pero, también por eso, la crítica de este enfoque es un lugar común. Sin embargo, se debe resaltar que para Walras la existencia de incertidumbre, o el motivo precaución, no es una condición necesaria para que se demande una cierta cantidad de dinero: los servicios de aprovisionamiento sirven para justificar la existencia de un encaje deseado. Introducir la existencia de la incertidumbre, como hace Keynes, es una forma de completar el análisis de Walras y no un motivo para descartarlo.

¿Cómo se determina el precio de los servicios que presta el dinero?. Aplicando la teoría del capital. Denominemos el dinero como U. Se trata, por supuesto, de un bien sin utilidad propia cuya cantidad está dada. Este bien se supone indestructible: no hace falta entonces que preveamos una prima de amortización o de seguro. El dinero presta un servicio de aprovisionamiento que lo podemos designar como p_u´ y su precio en términos de numerario puede denotarse como P_u. Inmediatamente podemos obtener de la ecuación (2) que: p_u = P_ui. Pero evidentemente lo más cómodo es tomar el dinero como la unidad de cuenta, es decir identificarlo con el numerario. En este caso P_u=1 y resulta inmediatamente que p_u=i; es decir, el precio de los servicio de aprovisionamiento es igual al tipo de interés.

Ya tenemos completo el cuadro y nos encontramos en un mundo monetario. Los prestadores de servicios reciben su pago en dinero, y este dinero les sirve para comprar productos (moneda de circulación). Los ahorradores ahorran en dinero (dinero de ahorro) y lo prestan a los empresarios para comprar capital nuevo. Aparece de este modo un nuevo mercado, el mercado de capital, es decir, el mercado en el que se presta el capital monetario a la tasa de interés corriente, y que no se puede confundir con el mercado de capitales sobre el que se venden y se compran los capitales nuevos.

Un último detalle: en equilibrio, la tasa de interés del mercado de capital no puede alejarse de la tasa de ingreso sobre el mercado de capitales; cualquier diferencia será absorbida por operaciones de arbitraje entre préstamos y compras directas de bienes de capital. De las dos tasas, iguales en equilibrio pero conceptualmente distintas, es la tasa de ingreso la que juega el papel fundamental. Según Walras: " la tasa de interés,... se manifiesta sobre el mercado de capital numerario, es decir en banca, pero en la realidad se determina como una tasa de ingreso neto, que es la relación común entre el precio de los servicios netos y el precio del capital ocioso, personal, o mobiliario en el mercado de capitales" (Elementos...).

1.6. Equilibrio monetario y equilibrio general:

En el apartado anterior hemos conseguido la integración del dinero en el equilibrio general. Al conjunto de las ecuaciones iniciales debe añadirse una más, representativa del equilibrio monetario: la suma de los encajes deseados por los agentes debe ser igual a la cantidad de dinero ofrecida.

La oferta de dinero se supone dada. En cuanto a la demanda, ésta es función inversa del precio de los servicios de aprovisionamiento obtenidos, es decir una función inversa del tipo de interés. Según que la oferta sea superior o inferior a la demanda, la tasa de interés aumentará o disminuirá hasta su valor de equilibrio. Pero, evidentemente, este proceso no se desarrolla en el mundo aislado del equilibrio parcial. La tasa de interés, como cualquier precio, aparece en todas las ecuaciones de oferta y de demanda del sistema económico. El reajuste monetario se acompaña a priori de un reajuste real de todos los precios y cantidades en los mercados de productos, de servicios productivos y de mercados de capital. La integración de los mercados es total, precios relativos y precios absolutos aparecen determinados en el proceso general de la realización del equilibrio global y el dinero no será en consecuencia neutro.

Este es el resultado final del análisis Walrasiano del equilibrio general. Sin embargo, en aras de un realismo simplificador y contestable, Walras renunciará finalmente a continuar por la via de la integración completa del dinero. Él adoptará una aproximación según la cual la influencia del tipo de interés sobre el volumen de transacciones, y en consecuencia sobre la demanda de dinero, es "indirecta y débil", y en consecuencia, negligible. Este supuesto escamoteará el tratamiento del equilibrio monetario y la teoría resultante tomará la forma de un cuantitativismo reduccionista.

Descartando totalmente la influencia del interés sobre el volumen de transacciones y sobre la demanda de dinero, Walras llegó naturalmente a convertir los saldos reales deseados en la simple contrapartida contable del volumen dado de transacciones a realizar. El equilibrio monetario se conseguirá, en un momento dado, cuando el valor del dinero ofrecido sea igual al valor de las transacciones previstas. En consecuencia, si M es la masa monetaria, P el nivel general de precios, y T el volumen de transacciones, el equilibrio se escribirá como:

Aunque estos símbolos no fueron los adoptados por Walras, ellos reflejan la idea del autor y muestran las similitudes con el análisis de Fisher (que veremos más adelante). La única diferencia reside en la ausencia de la velocidad de circulación del dinero, lo que es lógico ya que tal ecuación traduce un equilibrio en un momento dado y no se refiere a un período. Obsérvese que Ricardo en su momento había formulado el cuantitativismo exactamente en los mismos términos.

De este modo, la exclusión del tipo de interés ha cortado el puente entre los sectores reales y monetario de la economía y el modelo Walrasiano se convierte en "dicotómico". El sector real vuelve a su tratamiento original donde se determinan los precios relativos de los productos, de los servicios y del capital nuevo. Como el volumen de transacciones también está dado, el sector monetario, según la ecuación cuantitativa, determinará el nivel de precios absolutos a los cuales éstas transacciones se realizan. El dinero recupera su neutralidad y se convierte, por utilizar la expresión de Say, en un velo del equilibrio real.

Desafortunadamente la figura de Walras se suele asociar a este análisis simplificado. Aunque en Walras hay referencias del cuantitativismo más ortodoxo, limitarse a estas conclusiones es oscurecer el pensamiento más original del autor. En realidad, la teoría monetaria de Walras es un inmenso nudo donde se reencuentran las tres vías que posteriormente siguió el análisis sobre el dinero: 

- La primera, la más tradicional, de la circulación monetaria cuyas raíces se hunden en el cuantitativismo, será la que intente Irving Fisher.
- La segunda, la del equilibrio monetario expresado en términos de oferta y demanda de encajes deseados y obtenidos, será la de la Escuela de Cambridge.
- La tercera, la más original, en la que la demanda de dinero se integra en una teoría de selección de activos, será la via que intente mucho más tarde Milton Friedman.

2. La Prolongación de la Tradición Cuantitativista: el Enfoque de Transacción y el Enfoque de los Encajes.

2.1. El enfoque de transacciones.

La teoría cuantitativa del dinero es sin duda una de las más antiguas de la economía política. Sin necesidad de remontarnos hasta Bodin, cuyo cuantitativismo es discutible, podemos recordar que D. Hume y luego D. Ricardo afirmaron que el poder de compra del dinero, para un nivel dado de actividad económica, es inversamente proporcional a su cantidad. Esta relación es la que someterá a examen el economista norteamericano Irving Fisher en su obra The Purchasing Power of Money (1911). Sin duda la versión de Fisher constituye la imagen más conocida del cuantitativismo. Pero el éxito de su célebre ecuación Mv = PT puede ocultar no sólo el aporte del autor, sino tambien las numerosas sombras de su razonamiento.

 

El punto de partida de Fisher es simplemente el equilibrio contable de los intercambios que se desarrollan en una economía durante un período de tiempo dado: al valor de todos los bienes ofrecidos en el mercado le corresponde el valor de todos los flujos monetarios que se dan en contrapartida. Se trata así de una identidad que Fisher describe del siguiente modo: Definamos como E (gasto) la circulación total del dinero en una comunidad dada durante un año; y como M (dinero) la suma media de dinero en circulación en dicha comunidad durante el año.... Si dividimos el gasto del año (E) por la cantidad media de dinero (M) obtendremos la tasa media de rotación del dinero, es decir la velocidad de circulación del dinero v=E/M. E (o M.v) expresan el lado monetario de la ecuación. Volviendo sobre el lado real tenemos los precios de los bienes intercambiados y sus cantidades. El precio de venta medio de un bien particular, como el pan comprado durante el año, se representa por p y la cantidad total por Q. Del mismo modo el precio de otro bien será p´ y su cantidad Q´, y del mismo modo para todos los bienes intercambiados". 

La identidad contable de intercambios se escribe como: 

o en forma simbólica: Mv = PT.

Se debe entender bien el significado de esta identidad. En primer lugar, no se trata evidentemente de una teoría, sino de una constatación contable que se verifica en toda economía monetaria. En segundo lugar, esta identidad se refiere a un período, lo que se traduce en que los valores de M y de P sean promedios. Además, en ella se consideran todas las transacciones realizadas en el período considerado, cualquiera que sea la naturaleza de las mismas (bienes finales, intermedios, activos diversos,...) y el número de veces que cada bien sea intercambiado (un intercambio tres veces cuenta por tres bienes) y, sólo por ese motivo, se puede definir v como la velocidad de circulación del dinero. Finalmente, el dinero, del que aquí se habla, como dice Fisher, es "cualquier derecho de propiedad susceptible de ser aceptado en los intercambios". 
El dinero debe comprender en sentido estricto a los "medios de pago", es decir, billetes, monedas y depósitos a la vista.

Esta última característica permite a Fisher presentar una formula desarrollada de la identidad de intercambios distinguiendo dos velocidades diferentes, para las monedas y los billetes (v) y para los depósitos (v´), y suponiendo que la emisión de depósitos está relacionada de manera rígida con la emisión de moneda manual. Esta ecuación se escribe:  

Admitiendo este punto, el paso siguiente consiste en introducir hipótesis particulares que, al integrarse en la identidad de intercambios, terminarán transformándola en una teoría cuantitativa. Estas hipótesis son tres: 

1. El volumen de transacciones está determinado por las "fuerzas reales" de la economía" (por ejemplo: "los deseos de los hombres, la diversificación industrial, las facilidades de los transportes").

2. La velocidad de circulación del dinero es un dato institucional y comportamental (depende de "los habitos de pago" del "uso de las facilidades de crédito",etc.)

3. Las variaciones de la cantidad de dinero son exógenas (dependen de la "producción minera" de la "introducción de una moneda metálica menos costosa" de la "emisión de billetes de banco" y, por supuesto, de la política del banco central).

De este conjunto de hipótesis resulta que v y T son datos, y que el nivel de precios depende de la cantidad de dinero en circulación, y le es directamente proporcional. En otras palabras: el poder de compra del dinero (1/P) es inversamente proporcional a la cantidad de dinero.

De acuerdo con lo anterior, la teoría cuantitativa da una explicación mecánica y unilateral del nivel de precios que es fácil de criticar. Pero para Fisher y para los cuantitativistas americanos de la época el juego de la teoría cuantitativa era más complejo e intrincado de lo que permite suponer una simple ecuación.

En particular, Fisher tuvo el cuidado de señalar que la aplicación de las proposiciones precedentes debe limitarse a situaciones próximas a las de equilibrio de largo plazo. En este caso, según él, "el nivel de precios es normalmente el único elemento pasivo de la ecuación de intercambios" (p.172). Por el contrario, en el corto plazo, es decir en los períodos de transición debe tenerse en cuenta la inestabilidad de v al igual que la de T. A corto plazo, por ejemplo, las fluctuaciones del nivel de actividad pueden modificar la velocidad (haciéndola subir en las fases de expansión y bajar en las fases de recesión). Del mismo modo, tales fluctuaciones pueden influir sobre la base monetaria (por intermedio de la expansión o de la contracción del crédito). Así, ambas variables, v y M, perderán el estatuto de variables exógenas. Además, durante los períodos de transición, las variaciones de M pueden influir sobre la actividad económica (estimulando el gasto), así como la velocidad (ya que los medios de pago abundantes circulan más lentamente). De todos modos, aun en el corto plazo, siempre que se producen variaciones importantes, son los cambios en M los que constituyen la variable causal y determinante.

Cualquiera que sea el caso, la multiplicidad de tales interdependencias se expresan claramente en el modo en que Fisher describe el encadenamiento de las secuencias de efectos que siguen a un aumento inicial de la masa monetaria y que caracterizan la fase de transición. En primer lugar, los precios crecen. Después aumentarán los tipos de interés, pero no suficientemente para eliminar los beneficios porque el aumento de tipos se produce con retraso respecto al aumento de precios. Dado el aumento de la demanda, los empresarios invierten y aumentan su demanda de préstamos. De todo ello resulta un crecimiento inducido de la masa monetaria que hace crecer nuevamente los precios. Este proceso se repite hasta el equilibrio, que se obtiene cuando los precios son proporcionales a la nueva cantidad de dinero y cuando el aumento de los tipos es suficiente para restablecer el nivel normal de beneficios.

Si se añade que, para Fisher, tales períodos de transición duran "en promedio" 10 años, podemos concluir que la ecuación de intercambios aparece como algo, más teórico que real, que permite explicar una dinámica de los precios y del dinero mucho más interesante que la relación mecánica postulada por la ecuación cuantitativa.

Así las cosas, la teoría cuantitativa es mucho más relevante. Fisher siempre pensó que todas las múltiples causas indirectas que influyen sobre los precios hacen sentir sus efectos a través de v, M y T, y por eso le parecía útil la teoría cuantitativa. Por ejemplo, Fisher señalaba que hay múltiples circunstancias que hacen variar la actividad a corto plazo y, en consecuencia, afectan al volumen de transacciones. Tampoco ignoraba la influencia del tipo de interés y de la tasa de variación de los precios sobre la velocidad de circulación del dinero. Pero como decía Schumpeter: "es posible que tales influencias indirectas se conviertan en un tema mucho más interesantes que la cuestión de si podemos meterlas en los chalecos de fuerza que son M, v y T". Si le creemos a Schumpeter, Fisher estaría intentando un camino poco prometedor para explicar el nivel general de precios.


 

Cuando Irving Fisher escribió su tesis en 1892, construyó también una máquina equipada con bombas, ruedas, palancas y todo lo que creyó conveniente para demostrar su teoría de los precios. En la imagen aparece el diseño que le sirvió para construir dos prototipos (la imagen de uno de ellos está en el índice de este tema).

2.1.1. La teoría del Interés de Irving Fisher:

En 1930, I. Fisher publica su Teoría del Interés en los Estados Unidos, una obra que representa un nuevo desarrollo de las ideas contenidas en su obra anterior sobre el mismo tema (The Rate of Interest, 1907) y en el artículo Precedents for Defining Capital del Quarterly Journal of Economics (volumen 18 pags.. 386-408.1)
 

Según Fisher, la fuente del interés y su determinación reposa sobre dos elementos con los que deberemos hacer la síntesis. El primero es un factor objetivo, calificado de "oportunidad de invertir", que se traduce en la posibilidad de aumentar el consumo futuro renunciando a una parte del consumo presente. El segundo es un factor subjetivo, la "preferencia por el presente", que se traduce en "la impaciencia" o el "deseo de gastar". Estos dos elementos hacen evocar la figura de Böhm-Bawerk, a quien efectivamente Fisher rinde homenaje dedicandole su obra.

Veremos en primer lugar esta síntesis y, en segundo lugar, estudiaremos la distinción entre la tasa nominal y la tasa real tal como la concebía Fisher.

La curva de oportunidad de invertir:

La curva de oportunidad de invertir indica cómo, sacrificando una parte del consumo de hoy, las operaciones de producción nos permiten obtener el consumo de mañana. Esta curva se presenta como una curva de transformación técnica sobre el espacio de bienes y cuya pendiente, en valor absoluto, es igual al rendimiento marginal de la renuncia al consumo presente para obtener el consumo futuro. La hipótesis natural de rendimientos decrecientes nos indica que dicha curva es cóncava con respecto al origen: es decir, hay que sacrificar un volumen creciente de consumo presente para obtener un volumen dado de consumo futuro en tanto y en cuanto crezca la inversión, ya que la productividad marginal es decreciente. Esto es lo que representa el gráfico para un universo simplificado de dos períodos.
 

Notemos también que esta curva se representa con un sesgo vertical; es decir, que la tangente en el punto de intersección de la curva y de la primera bisectriz (en valor absoluto), es superior a la unidad. Esto significa que en una economía estacionaria, situada en el punto S donde el consumo presente y el futuro son iguales, toda renuncia al consumo presente permite un aumento mayor del consumo futuro. En resumen, se supone que los métodos de producción utilizados son globalmente productivos.

El hecho de que la renuncia al consumo de hoy permita obtener un consumo superior mañana traduce, en el lenguaje de Böhm-Bawerk, la superioridad técnica de los bienes presentes sobre los bienes futuros. Nos damos cuenta entonces que lo que tenemos aquí es la "tercera razón", avanzada por tal autor, que explica que la tasa de interés sea positiva. Además esta propiedad conduce a los agentes económicos a subestimar relativamente los recursos futuros respecto a los recursos presentes y es un motivo, entre otros, de la preferencia manifiesta por el presente. También reconocemos aquí la "primera razón" de un interés positivo. Estos dos aspectos de la teoría del interés de Böhm-Bawerk se integran con naturalidad en la curva de oportunidad de invertir de Fisher.

¿Cómo se determina entonces la posición óptima?. Para un tipo dado de interés, esta se alcanzará cuando el valor actualizado (VA) del flujo de consumo (C₀, C₁=f(C₀)) alcance su máximo:

Lo que se obtiene cuando:                 -f´ (C₀) = (1+r)

De este modo, la productividad marginal de la reducción del consumo presente para alcanzar, a través de la producción, un consumo futuro más elevado, es igual en el óptimo al "factor interés", es decir a (1+r).

La curva de deseo de gasto:

la curva de deseo de gasto representa el mapa de indiferencia del consumidor entre el consumo presente y el consumo futuro. Según la hipótesis habitual tales curvas de indiferencia son convexas con respecto al origen: el consumidor sólo acepta sacrificar un volumen decreciente de consumo presente para alcanzar un volumen dado de consumo futuro a medida que este último aumenta. Esto es lo que está representado sobre el gráfico.

Obsérvese que las curvas de indiferencia se representan con un sesgo vertical; es decir que, en el punto de intersección con la bisectriz, la pendiente en valor absoluto es superior a la unidad. Esto significa, que en una economía estacionaria, los agentes sólo aceptan renunciar a una unidad de consumo presente a cambio de más de una unidad de consumo futuro.

Bohm-Bawerk, interpreta esta propiedad como la subestimación de las necesidades futuras debida a: la miopía de los agentes económicos, a su falta de voluntad, a la incertidumbre y a la brevedad de la existencia. Se trata entonces de la segunda razón de una tasa positiva de interés y que, junto con la primera, se traduce en la preferencia por el presente.

Con todo esto, ¿cómo se determina la posición óptima?. Esta se alcanza aplicando a la distribución intertemporal del ingreso, las mismas reglas que presiden la distribución del gasto en un período dado. Se trata entonces de maximizar la función de utilidad intertemporal (U(C_o, C₁)) sobre la restricción presupuestaria que, en este caso, se escribe como la igualdad de la suma actualizada del flujo de recursos (Y_o, Y₁) y la suma actualizada del flujo de consumo (C₀, C₁). Es decir:

De este modo, el óptimo se alcanza cuando la relación de las utilidades marginales del consumo presente y futuro es igual al "factor de interés".

El óptimo individual:

Enfrentados a una tasa de interés r formada sobre un mercado de capitales en que estos pueden prestarse, los agentes económicos optimizan su situación cuando sean satisfechas simultáneamente las condiciones de optimalidad de la oportunidad de invertir y de deseo de gasto; es decir cuando: -f´(C₀) = U´(C₀) / U´(C₁) = (1+r). Los gráficos muestran cómo se alcanza tal situación para dos individuos diferentes.

Partiendo de un ingreso A´ y teniendo en cuenta la recta D cuya pendiente en valor absoluto es igual al factor de interés (1+r), el óptimo de inversión se sitúa en B. Así, el individuo M puede situarse en una curva de deseo de gasto más elevada alcanzando la posición óptima C. En suma, M comenzará por invertir A´B´, luego tomará prestado B´C´, y su ahorro neto será -A´C´. El mismo razonamiento se puede aplicar al individuo N, conduciendo a una inversión A´B´, y luego a un préstamo B´C´; el ahorro total será entonces igual a A´C´.

Evidentemente podemos multiplicar el número de agentes, pero todos estarán sometidos a la misma regla: el óptimo individual se obtiene cuando el factor de interés (1+r) es igual a la tasa marginal de transformación intertemporal de la producción así como a la tasa marginal de preferencia intertemporal del consumo.

La determinación del tipo de interés de mercado:

Hasta ahora, hemos supuesto que el tipo de interés está dado lo que nos permitió deducir fácilmente el óptimo individual. Para la economía en su conjunto, los deseos individuales de los agentes deben ser compatibles unos con otros. Esto deberá traducirse en la igualdad del ahorro y la inversión, y es, por supuesto, el tipo de interés el que debe realizar dicho ajuste. Veamos cómo.

Imaginemos, por ejemplo, que el ahorro total es inferior a la inversión total y que, por lo tanto, los deseos de tomar prestado son superiores a las posibilidades de préstamo. En este caso, la competencia en el mercado de capitales hará aumentar el tipo de interés. En este caso, la recta D pivota hacia abajo. Como resultado M reducirá su inversión (B se desplaza hacia abajo) lo mismo que los préstamos que toma en el mercado (C se desplaza hacia la izquierda situándose sobre una curva más baja). Si el aumento del tipo de interés es suficientemente alto podría darse el caso de que M se convierta en prestador. En cuanto a N, cuyo caso se representa en la figura de la derecha, sus inversiones también disminuirán. La evolución de sus préstamos es más delicada de analizar. Si el efecto sustitución es mayor que el efecto ingreso, como aparece en el gráfico y como suele suponerse, al ahorro prestado por N será superior que antes.

En suma, el equilibrio se alcanzará gradualmente a través de la reducción de la inversión y del aumento del ahorro que acompaña al aumento del tipo de interés.

 Tasa real y tasa nominal de interés:

En una economía con inflación, es necesario distinguir entre la tasa de interés nominal y la tasa de interés real. Ciertamente, Fisher no fue el primero en establecer esta distinción, pero sin duda si fue él quien dedujo por primera vez todas las implicaciones para la dinámica de la tasa de interés.

Imaginemos una tasa de inflación igual a p^._a, anticipada por los agentes económicos. Todos los prestamistas anticiparán una pérdida de poder de compra sobre el capital prestado igual a tal tasa de inflación prevista. Como consecuencia lógica estos estarán dispuestos a protegerse incorporando a la tasa propuesta una prima que cubra tal deprreciación. Además de ello el prestador debe cubrir una pérdida de poder de compra sobre los intereses percibidos por que estos también se despreciarán con la inflación. En total, la tasa nominal o tasa de mercado estará formada por tres elementos: (1) la tasa que habría prevalecido en ausencia de expectativas de inflación y que corresponde a la tasa real prevista; (2) la cobertura de la depreciación prevista del capital y (3) la cobertura de la depreciación prevista de los intereses. Es decir:

Generalmente se simplifica la relación anterior suponiendo que la depreciación prevista de los intereses es negligible con respecto a los demás términos. Si se admite esta simplificación la relación de Fisher se convierte en:

Simplemente, diremos que la tasa de interés nominal es la suma de la tasa de interés real y de la tasa de inflación anticipada. Podemos añadir además que este razonamiento, para una situación de inflación, es completamente reversible: se aplica también en situaciones de deflación. Más adelante veremos cómo Fisher utiliza este razonamiento para la explicación de la crisis de los años 30.

De la descomposición de la tasa nominal de interés Fisher extraerá cuatro conclusiones de orden empírico:

1) las expectativas inflacionistas repercuten sobre la tasa nominal. De otro modo, es natural suponer que la observación del movimiento real de los precios conduce a la formación de expectativas en el mismo sentido. En consecuencia, las expectativas de inflación se producen en situaciones inflacionistas. De ahí la primera conclusión de Fisher: "El tipo de interés tiende a ser elevado cuando el nivel de precios está en aumento y bajo cuando el nivel de precios está bajando".

2) Sin embargo, la percepción del proceso inflacionista no es inmediata. De ahí resulta que la aparición de tipos elevados se produce con retraso sobre la inflación actual. La segunda conclusión de Fisher es, entonces, "la tasa de interés sigue a la tasa de crecimiento de los precios sólo con un cierto retraso, de manera que la relación entre ambas variables se oscurece cuando procedemos a una comparación directa".

3) Si las expectativas se forman con retraso en función de la experiencia pasada, surge inmediatamente una tercera conclusión: "el tipo de interés está altamente relacionado con una tasa ponderada de las tasas de crecimiento de los precios experimentada en el pasado) que representa el efecto del retraso".

4) Finalmente, debido a que una tasa de crecimiento elevada de los precios entraña un nivel elevado de precios (y a la inversa), la cuarta conclusión de Fisher será: "la tasa de interés tiene una clara tendencia a ser elevada cuando el nivel de precios es elevado y baja en el caso inverso".

Incontestablemente, la distinción Fisheriana entre la tasa nominal y la tasa real contiene una explicación completa de la dinámica de las tasas de interés y de la dinámica de los precios.
 

2.2 El enfoque de los encajes:

Formulado principalmente por Pigou, quien retoma las ideas de Marshall, el enfoque de los encajes (o de los saldos reales) de la Escuela de Cambridge no se inscribe como la teoría de Fisher en el marco de la circulación monetaria, sino en un esquema de oferta y de demanda.

En la obra de Pigou es fácil reconocer la influencia del maestro. Recordemos, en efecto, la simetría que está presente en la teoría marshalliana del valor: la oferta y la demanda (las dos hojas de la tijera) determinan los precios. Según Marshall, el dinero se debe tratar del mismo modo que los demás bienes, y su valor (su poder de compra) resulta del equilibrio entre la cantidad ofrecida y la cantidad demandada. Además, como la oferta de dinero puede considerarse exógena, la explicación se debe concentrar naturalmente en la demanda de dinero.

Explicar la demanda de dinero, equivale a investigar las razones por las que las personas desean poseer encajes. La primera razón nace de la propiedad de la moneda de atender las deudas que surgen de los intercambios. La demanda de dinero será entonces tanto más elevada en cuanto mayor sea el volumen de transacciones a efectuar. Además, como el valor de las transacciones depende diréctamente de los precios, la demanda nominal de dinero debe ser proporcional al nivel general de precios. Por otra parte, siendo el dinero una reserva de valor, también será una forma de detentar riqueza y de ello resulta que la demanda de dinero crece con la riqueza, pero decrece cuando la rentabilidad de los activos que compiten con ella aumenta. Como los principales competidores del dinero en el patrimonio son los activos financieros, podemos esperar que la demanda de dinero esté inversamente relacionada con el tipo de interés.

En suma, la demanda de dinero deberá depender a-priori del volumen de transacciones (directamente), del tipo de interés (inversamente) y del nivel general de precios (proporcionalmente). La tradición de Cambridge reconoce tales influencias, pero opta por simplificar el análisis.

- En primer lugar, supone que para un individuo y en el corto plazo, la riqueza, las transacciones y el ingreso real obedecen a proporciones estables, de manera que el ingreso real puede servir de indicador común para las tres variables.

- En segundo lugar descarta, entre otras cosas, la tasa de interés, ya sea suponiendo que su influencia es secundaria o bien razonando en términos de equilibrio y admitiendo, en consecuencia, que su nivel es estable.

- En tercer y último lugar, se retiene la forma funcional más simple: una relación lineal sin términos independientes. En la tradición de Cambridge lo habitual es traducir la demanda de dinero en la siguiente ecuación:

Donde L es la demanda de dinero y está relacionada con el valor nominal de las transacciones (Py, siendo P el nivel de precios e y el ingreso real) por un factor proporcional k. Así que si M es la oferta de dinero, el equilibrio monetario se escribe como:
 

Si: v´=1/k esto se transforma en Mv´ = Py

Hemos llegado a una ecuación que parece muy similar a la de Fisher. Pero tal similitud es solo aparente. En primer lugar, está claro que 1/k se puede interpretar como la velocidad de circulación de los encajes. Si k es igual a 1/5, esto significa que para garantizar la financiación de las transacciones es necesario un encaje igual a la quinta parte de éstas. Podemos decir entonces que cada unidad monetaria cambia 5 veces de mano durante el período considerado, lo que es precisamente una velocidad de 5. Pero no hay que olvidar que las transacciones a las que aquí nos referimos son únicamente las transacciones de bienes y servicios finales (Py), las cuales hemos considerado implícitamente proporcionales a las transacciones totales. En definitiva, el concepto de velocidad al que conduce el enfoque de los encajes no tiene en cuenta las transacciones de activos (reales y títulos), y compensa todos los intercambios intermedios que participan en la formación del valor añadido global. En este sentido se trata de una velocidad-ingreso y no de una verdadera velocidad-transacción.

Entonces, transformar la aproximación de Cambridge en una ecuación cuantitativa es confundir un análisis que se expresa en términos de comportamientos, de mercados y de equilibrio, con otro que se expresa en términos de circulación de medios de pago en los intercambios. Las ecuaciones de Fisher, según la afortunada expresión de Pigou "son simplemente estanterías que nos permiten disponer las causas que determina el valor de la moneda de una manera ordenada". En cuanto al enfoque de Cambridge, éste abre una via al análisis futuro de la demanda de dinero y de su influencia sobre el equilibrio macroeconómico global. Esta via se enriquecerá naturalmente con la incorporación de nuevos motivos para la demanda de encajes. Como veremos más adelante, Keynes, dará un impulso definitivo a esta perspectiva con su teoría de la demanda de liquidez (y rechazando el cuantitativismo puro).

3. Las Teorías Monetarias de Wicksell

Con K. Wicksell (1851-1926), considerado como el fundador de la Escuela Sueca, aparece un economista profundamente original que abrió el camino del análisis macroeconómico contemporáneo. De su obra, que toca todos los dominios de la economía, nos detendremos en algunos de sus aportes más importantes: de una parte, en los análisis monetarios desarrollados en Interest and Prices (1898) y en el tomo segundo de sus Lectures (1906).

La originalidad de Wicksell consiste, en primer lugar, en un cambio de perspectiva. Mientras que en la economía Marshaliana, dominante en su tiempo, la teoría de la oferta y la demanda proviene principalmente de la microeconomía de los mercados, Wicksell afrontará la construcción de un cuadro macroeconómico en el que la oferta agregada y la demanda agregada desempeñan el papel esencial. En segundo lugar, el camino seguido por Wicksell consiste en un cambio metodológico. Mientras que la economía neoclásica es en primer lugar una economía estática y del equilibrio, las teorías de Wicksell se construyen fundamentalmente a partir de la dinámica y del desequilibrio.

El paso de la microeconomía estática a la macroeconomía dinámica se pone claramente en evidencia en el siguiente párrafo: " Todo aumento o disminución en el precio de un bien particular, supone una ruptura del equilibrio entre la oferta y la demanda de dicho bien, con independencia de que dicha ruptura sea efectiva o prevista. Esto, que es cierto para cada bien aislado, debe también ser cierto para el conjunto de todos los bienes. En consecuencia, un aumento general de todos los precios sólo es concebible si, por cualquier razón, la demanda global se hace superior a la oferta, o porque se espera que esto ocurra... Toda teoría monetaria digna de tal nombre debe ser capaz de mostrar cómo y por qué la demanda monetaria de bienes excede a la oferta o es insuficiente en unas condiciones determinadas". (Lectures, p.159-160).

Tratándose de los caminos por los que el dinero influye sobre los precios, la tradición clásica distinguía entre el mecanismo directo y un mecanismo indirecto. El primero, el mecanismo directo, del que J.S.Mill en sus Principios (1848) dio la descripción más clara, relaciona la moneda con los precios a través del gasto. El segundo, el mecanismo indirecto, cuya paternidad suele atribuirse a Thornton, pone en evidencia el papel del tipo de interés en la relación entre el dinero y los precios (Tomo I. p.95)

En el análisis de Wicksell nos encontramos con estos dos mecanismos fundamentales. Pero Wicksell no le otorga a ambos la misma importancia. Su contribución esencial se sitúa en el análisis detallado de la interdependencia entre los movimientos del tipo de interés y los movimientos de los precios. Después de ver cómo concebía Wicksell el mecanismo directo, esta será la cuestión en la que nos centraremos prioritariamente, .

3.1 El mecanismo directo: el efecto de saldos reales.

Para Wicksell, la validez del teorema cuantitativista no admite dudas. "la única teoría específica del valor del dinero que se ha planteado, y tal vez la única que puede reivindicar cualquier importancia científica es la teoría cuantitativa según la cual el poder de compra del dinero varía en relación inversa a su cantidad" (Lecturas).

Pero el teorema cuantitativista sólo da cuenta de una posición de equilibrio. ¿Cómo se alcanza tal equilibrio? ¿Cuál es la dinámica del desequilibrio?. La primera respuesta a estas cuestiones reside en el juego de un "mecanismo directo", que es similar a lo que ahora denominamos "efecto de encajes reales", y que refleja cómo los mercados de dinero y de productos, si se encuentran inicialmente en desequilibrio, recuperarán simultáneamente el equilibrio gracias a su interdependencia. En un pasaje célebre Wicksell explicará del siguiente modo la manera cómo reaccionan los precios después de una disminución en la cantidad de dinero:

"Supongamos que, por alguna razón,.. la cantidad de dinero disminuye y los precios permanecen momentáneamente estables. Posteriormente, los encajes me van a parecer insuficientes dado el nivel de precios.... Yo desearía entonces aumentarlos. Pero, eliminando por ahora la posibilidad de adquirir créditos, ésto no se puede conseguir si no es a través de una reducción de mi demanda de bienes y servicios, o de un aumento de la oferta que yo hago de mis propios bienes.. o a través de una combinación de ambas alternativas. Lo mismo será cierto para todos aquellos que poseen y consumen bienes. Pero, en efecto, nadie alcanzará su objetivo de aumentar los encajes; porque la suma de los encajes individuales está limitada por la cantidad total de dinero..... De otro lado, la reducción general de la demanda y el aumento de la oferta conducirán necesariamente a una disminución continuada de los precios. Este mecanismo no se detendrá hasta que los precios hayan caído hasta un nivel tal que los encajes parezcan adecuados" (Interest and Prices, p.39-40).

Más tarde encontraremos descripciones comparables en el trabajo de Fisher, de Marshall (en Money, Credit and Commerce, 1923) y sobre todo en Pigou (The Value of Money, QJE,1918). Resaltemos de paso que la descripción que hace Wicksell del equilibrio encaja particularmente bien en el enfoque de Cambridge del equilibrio monetario. En efecto, ésta se puede escribir con la condición M/P=ky. Lo que se puede interpretar del siguiente modo: después de un aumento en la cantidad de dinero, los agentes económicos establecerán sus encajes reales al nivel deseado, el cual es una fracción (k) del volumen de transacciones financieras (y).

3.2 El mecanismo indirecto. Primera etapa: La tasa natural y el equilibrio macroeconómico.

Como hemos dicho, es al mecanismo indirecto al que Wicksell dedicará su atención principal. Sigamos paso a paso su razonamiento.

El punto de partida se sitúa en la introducción de un nuevo concepto: "la tasa natural de interés". En Interest and Prices, ésta se define como la tasa que resultaría del equilibrio del ahorro y la inversión "si no se hiciese ningún uso del dinero y todos los préstamos se efectuasen en la forma de capitales reales". En resumen, siguiendo esta definición, debemos imaginar que los ahorradores prestan más bienes de capital a los inversores en cuanto más elevada sea la tasa que les remunere (esta es la función de ahorro). En equilibrio, la tasa natural reconcilia el comportamiento del ahorro (oferta de bienes de capital) con el de la inversión (demanda de bienes de capital).

Es evidente que tal definición es vulnerable a la crítica. En ella no solamente se supone una economía de trueque, sino también una economía en la que se utiliza un único bien, que es al mismo tiempo factor de producción y producto terminado y que puede utilizarse para definir la productividad marginal física.

El propio Wicksell se encargó de anticipar tales objeciones y, en sus lecturas, utilizó una definición refinada de la tasa natural. Esta definición es la siguiente: "La tasa natural o real es la tasa de interés tal que la demanda de capital prestado y la oferta de ahorro son exactamente iguales; está corresponde más o menos al rendimiento esperado del capital". En síntesis, esta definición nos hace pensar inmediatamente en la eficacia marginal de capital de Keynes.

Cualquiera que sea dicha tasa, ella nos permite ver claramente cómo se consigue el equilibrio macroeconómico. El valor de la producción ofrecida alcanza su contrapartida en los ingresos distribuídos a los factores. Estos ingresos se reparten entre consumo y ahorro. De otro lado, la demanda se distribuye entre bienes de consumo y bienes de inversión. El equilibrio del mercado de productos se obtiene entonces cuando la demanda global es igual a la oferta global, es decir cuando el ahorro es igual a la inversión, es decir cuando el tipo de interés está en su nivel de equilibrio natural. En este caso, como nos encontramos en equilibrio, el nivel de precios es estable.

Gunar Myrdal (1898-1987), uno de los más célebres representantes de la escuela sueca nos ofrece, en su Equilibrio Monetario (1931), la interpretación habitual del equilibrio de Wicksell. Tal equilibrio puede traducirse indiferentemente de alguna de las tres maneras siguientes: (1) la tasa de interés se encuentra en su nivel natural; (2) el ahorro es igual a la inversión; (3) el mercado de productos está en equilibrio (y en consecuencia los precios son estables). Estas tres dimensiones son facetas diferentes de la misma realidad: si la tasa de interés no está en su nivel natural, el ahorro no será igual a la inversión y los precios no serán estables.

Este razonamiento no supone que la tasa natural sea constante, por el contrario, Wicksell está convencido de que dicha tasa es "esencialmente variable". El equilibrio se modificará con cada una de sus variaciones: el ahorro y la inversión se igualarán en niveles diferentes. Wicksell describe el paso de un equilibrio a otro en los siguientes términos: "Si el rendimiento esperado de la utilización del capital se hace más prometedor, la demanda aumentará y, en un primer momento, se hará superior a la oferta; los tipos de interés aumentarán y estimularán aun más el crecimiento del ahorro, mientras que la demanda de las empresas se reduce hasta que se alcance un nuevo equilibrio con un tipo de interés algo más elevado. El equilibrio del mercado de bienes y servicios se obtiene ipso facto en el mismo momento de tal manera que los salarios y los precios alcanzarán un nivel estable" (Lecturas, T.II 4.9). Remarquemos de paso que en anterior extracto se encuentran las tres interpretaciones de Myrdal.

3.3 El mecanismo indirecto. Segunda Etapa: la distinción tasa natural, tasa de mercado y el proceso acumulativo.

En un sistema "monetario complejo", el equilibrio del ahorro y de la inversión no se alcanza sobre un único mercado. Los créditos y préstamos pasan a través de instituciones financieras, de manera que en el mercado de crédito se forma una tasa monetaria cuya relación con la tasa natural no es ni inmediata ni directa. Así, en el corto plazo, los bancos establecen sus tipos esencialmente en función de consideraciones de liquidez: cuando las reservas en oro o en moneda central son escasas, éstos aumentan los tipos, y los reducen en el caso contrario. Nada garantiza que la tasa de interés que resulta sea exactamente igual a la que se requiere para igualar el ahorro y la inversión.

Imaginemos una situación inicial de equilibrio en la que la tasa de mercado sea igual a la tasa natural. ¿Qué ocurrirá si, sin que por el momento precisemos la causa, la tasa natural aumenta bruscamente?. Según Wicksell, este aumento "no provocará inmediatamente un aumento de los tipos bancarios que permanecerán estables durante un cierto tiempo" (Lecturas T.II, 4.9) La razón de tal inercia se encuentra en la estabilidad provisional del estado de liquidez bancaria. Pero, como el rendimiento esperado del capital es ahora superior a su coste de financiación, la inversión aumentará y se romperá el equilibrio global. En una situación de pleno empleo, se observará, (1) un aumento de los precios de los bienes de inversión en relación a los precios de los bienes de consumo; (2) un aumento del nivel general de precios, (3)un aumento de salarios.

Según Wicksell, este mecanismo será acumulativo. En efecto, el alza de los precios disminuye el coste real de los préstamos, de manera que la diferencia que ya existía entre la rentabilidad esperada de la acumulación de capital y el tipo de mercado se refuerza por la disminución de las deudas debida a la inflación. Esto resulta ser un nuevo estímulo para las inversiones, aumentando el desequilibrio, e impulsando un nuevo aumento de precios....etc. La secuencia se repite y la economía entra en un espiral acumulativo.

John.R. Hicks resaltará más tarde, en Valor y Capital, que la existencia de este proceso supone, de parte de los empresarios, unas expectativas de un tipo muy particular. Su razonamiento reposa sobre el concepto de "elasticidad de anticipación", que él define como la relación entre la tasa de inflación prevista y la tasa de inflación actual.

Si tal relación es inferior a 1, el proceso no es acumulativo sino amortiguado. En efecto, si se prevé para el futuro un alza de precios inferior a la actual, los inversores reducirán sus compras de bienes de capital debido a, de un lado, la baja de su rendimiento descontado y, de otro lado, al aumento previsto del coste real de su financiación. De esto resultará una baja de la tasa de inflación, reduciendo todavía más la previsión de inflación futura. El sistema encontrará así progresivamente su situación de equilibrio inicial.

Si la elasticidad de anticipación es unitaria, se preve el mantenimiento del ritmo actual de inflación. El nuevo flujo de inversión se repetirá de período en período y el desequilibrio también. Si la elasticidad de anticipación es superior a la unidad, se reúnen las condiciones para que la inversión crezca sin límite y para que el proceso sea efectivamente acumulativo. Como dice Hicks: "un sistema en el que las elasticidades de previsión superen la unidad y en el que la tasa de interés permanezca constante es perfectamente inestable". (Valor y Capital, p.237-238). Al parecer ese fue el contexto en el que Wicksell construyó su teoría.

3.4 la teoría de los fondos prestables:

Llegados a este punto podemos abrir un paréntesis para resaltar que el enfoque de Wicksell sobre el tipo de interés constituye la primera formulación elaborada de lo que se llamará más tarde la "teoría de los fondos prestables".

En la tradición clásica y neoclásica, se puede decir que la teoría del interés es una teoría "real" (por oposición a una teoría monetaria) porque el tipo de interés depende, por una parte de la productividad marginal del capital (teoría de la inversión) y ,por otro, de la preferencia temporal (función de ahorro). Cuando Wicksell estudia el tipo de interés desde el punto de la oferta y de la demanda en el mercado de crédito, subraya que la demanda de fondos proviene no solamente de la inversión (I), sino también del cambios en el atesoramiento (H); del mismo modo, la oferta de fondos proviene no solamente de ahorro (S), sino también de la creación de nuevo dinero por parte de la banca (dM). Por otra parte, Wicksell considera que H es elástica al tipo de interés, mientras que dM no lo es. Así, la tasa monetaria se alcanza sobre el mercado de capitales prestados y tomados en préstamo ( o sobre el mercado de fondos prestables), cuando se consigue la condición S+dM = I + H (ver gráfico)

Podemos observar inmediatamente que al tipo de interés de mercado, el ahorro no es necesariamente igual a la inversión, la diferencia es absorbida por el atesoramiento neto, es decir por la diferencia entre el aumento del atesoramiento y la creación de dinero nuevo:

S - I = H - dM

Sin embargo vale la pena preguntarse sobre el significado del término equilibrio en este contexto. Claramente, si el ahorro no es igual a la inversión y si la variación de H no es igual a la variación de la oferta de dinero, ni el mercado de productos ni el mercado de dinero estarán en equilibrio. Pero, si se verifica la ecuación anterior, los desequilibrios respectivos se compensan exactamente. De modo que, según la ley de Walras, el mercado de títulos (el tercer mercado implícito en este análisis) se encuentra en equilibrio.

Es precisamente del equilibrio parcial del mercado de títulos del que da cuenta la teoría de los fondos prestables, y no del equilibrio completo de la economía, el cual requiere que se den las dos condiciones S=I y H = dM. Este modo de presentar las cosas explica porqué el tipo de mercado se puede apartar en el corto plazo del tipo natural; sin embargo, la tasa de mercado que se obtiene de este modo es una tasa de desequilibrio para la economía en su conjunto. Este era, en resumen la idea de Wicksell; para él la diferencia entre la tasa natural y la tasa de mercado conduce a la economía a un proceso acumulativo el cual será la expresión y la consecuencia de tal desequilibrio.

3.5 La tercera etapa del mecanismo indirecto: la estabilización del sistema.

En teoría, el efecto de encajes reales y o el ahorro forzoso puedan servir para estabilizar el sistema. Veamos en primer lugar estas dos posibilidades. Si, como hemos visto, los agentes esperan conservar el nivel de sus encajes reales en períodos de inflación, deberán optar por reducir el gasto, lo que llevará los precios progresivamente a su nivel de partida. Pero hay dos razones que pueden hipotecar este mecanismo: la primera es que la inversión adicional, fuente del desequilibrio, habrá sido financiada necesariamente a través de creación de dinero, debido a que el ahorro inicial no era suficiente. De esto resulta que aquel aumento de la masa monetaria puede compensar, parcial o totalmente, la influencia del aumento de los precios sobre el nivel de encajes reales. En ese caso, si los encajes reales no disminuyen, no habrá ningún motivo para reducir los gastos. La segunda razón está en que si las elasticidades de anticipación son superiores a la unidad conducirán a acelerar los gastos para evitar los aumentos futuros de precios, lo que podría neutralizar el efecto sobre de los encajes.

En cuanto al mecanismo de ahorro forzoso, éste consiste en decir que el aumento de los precios reduce el consumo real de los agentes cuyo ingreso monetario es fijo. Lo que aumenta el ahorro global y contribuye a restablecer el equilibrio entre el ahorro y la inversión. Pero de nuevo, aunque este mecanismo exista, se puede ver neutralizado por la reducción del ahorro voluntario resultante de la disminución del tipo real de mercado.

Una vez puestas de manifiesto estas restricciones, para encontrar mecanismos de estabilización Wicksell ve la necesidad de ir más allá de los mecanismos del ahorro forzado y de los encajes reales. Estos mecanismos vendrán del comportamiento de los bancos secundarios o del comportamiento de la banca central. A partir de ahí el razonamiento de Wicksell se desarrolla distinguiendo dos casos polares: uno de ellos se denomina "ajuste puros de cuentas" y el otro "crédito puro". Veámoslos separadamente:

A. En el sistema de arreglo puro de cuentas, la masa monetaria no comprende más que billetes y especies convertibles. En cuanto a los depósitos bancarios, estos se respaldan al 100 por 100 con reservas en metálico. Estas últimas se constituyen únicamente por remesas de especies y sólo se destruyen por la retirada de circulación de las mismas. El aumento del circulante no puede venir más que del aumento de la velocidad de circulación del stock de metálico que le sirve de contrapartida.

Si se produce un aumento de precios, se ejercerán presiones sobre las reservas. Estas presiones resultarán del aumento de la salida de especies porque la circulación de billetes aumenta (presión interna) y del deterioro del saldo exterior (presión externa). Otro tipo de presiones proviene del aumento de la velocidad de rotación del stock de metálico, lo que hace particularmente peligrosa toda sincronización inadecuada de entradas y salidas de especies. Los bancos se verán forzados a tomar medidas para proteger sus coeficientes de caja. En el caso teórico extremo de que la relación entre la masa monetarios y las reservas sea perfectamente rígida e instantánea, la elasticidad de la oferta monetaria será nula y el tipo monetario se adaptará inmediatamente a cualquier variación de la tasa natural. En el caso más general, la duración del desequilibrio estará inversamente relacionada con las presiones que se ejerzan sobre las reservas bancarias, y con los retrasos de reacción de los bancos. De todas maneras el aumento de las tasas pasivas (sobre los préstamos), al desincentivar el crédito, deberá servir para restablecer la posición de liquidez que los bancos consideran segura y, en el mismo movimiento, para acercar la tasa de mercado a la tasa natural.

B. El segundo caso es el de crédito puro. El dinero está formado exclusivamente por depósitos bancarios, creados con ocasión de operaciones de crédito y las reservas de los bancos están constituidas por depósitos sobre cuentas que les son abiertas en el pasivo del banco central.

En esta segunda situación, en tanto que la banca central acepte refinanciar los bancos sin aumentar el coste al que lo hace, estos podrán continuar satisfaciendo sin problema la demanda de crédito respetando al mismo tiempo el coeficiente de reservas al que están sometidos. Así, en el caso teórico extremo de refinanciación permanente a coste constante, la elasticidad de su oferta de crédito será infinita. Pero está claro que esta situación no se podrá mantener durante mucho tiempo. La depreciación del valor del dinero que resultará de ello, conduciendo a un agotamiento rápido de las reservas exteriores, obligará mas temprano que tarde al banco central a subir su tasa de financiación. De esto resultará un aumento del tipo de mercado y un retorno progresivo del mismo hacia la tasa natural.

En suma, ya sea que nos encontremos en un sistema de arreglo puro de cuentas o de crédito puro, lo único que permite el retorno a la situación de equilibrio será la convergencia del tipo de mercado hacia la tasa natural. Esta convergencia se producirá inevitablemente poniendo fin al proceso acumulativo. En el primer caso los bancos serán conducidos en esa dirección por la propia lógica interna del sistema y, en el segundo, por las restricciones que les imponga la política monetaria. En la práctica lo que se dará será una combinación de ambas situaciones.

3.6 la fuentes del desequilibrio: la tasa natural o la tasa de mercado?

Los desequilibrios nacen como hemos visto de una diferencia entre la tasa natural y la tasa de mercado. ¿Cuál de las dos el elemento motriz?.

Para Wicksell, la respuesta no deja lugar a dudas. De las dos tasas la más inestable es la tasa natural. Las causas de su volatilidad son numerosas. Esta disminuye cuando "cuando el capital crece como resultado de un ahorro continuado, de modo que resulta cada vez más difícil encontrar un uso rentable para los nuevos capitales". Por el contrario ésta aumenta "cuando el monto de capital disminuye, ya sea relativamente, a continuación de una guerra o de una catástrofe natural". De otro lado, también puede aumentar la tasa natural "temporalmente como resultado de algún descubrimiento técnico del que resulte un uso rentable, hasta entonces desconocido, para el capital y que, al mismo tiempo, requiera más capital para su puesta en funcionamiento" (Lecturas, t.II. 4-9).

A la vista de tal inestabilidad, la tasa monetaria no se adapta más que con retraso. No podría ser de otro modo, ya que entre las dos tasas no existe una relación directa. Lo que asegura el enlace entre ellas son las variaciones en los precios y, añade Wicksell, "este nexo no es elástico. No hay motivo para sorprenderse de que frente a la volatilidad de la tasa natural, la regla de la tasa de mercado sea la de una inercia relativa".

De este modo se justifica claramente una política monetaria activa: su papel consistirá en acelerar el indispensable ajuste del tipo de mercado a la tasa natural; su instrumento principal consistirá en variaciones en el coste de refinanciación de la banca. Una política monetaria bien orientada puede jugar un papel estabilizador y evitar el desarrollo de fluctuaciones cíclicas de las que, según Wicksell, los desajustes monetarios son la causa principal. Pero hay que admitir, como reconoce el propio Wicksell, la dificultad de la puesta en práctica de la política monetaria. El tipo natural, en efecto, no se refleja ni se puede observar en el mercado, y hacen falta desajustes considerables (entre el rendimiento esperado de las inversiones y el tipo de interés) para que tales diferencias se hagan notar. Es decir, se corre el riesgo de que sólo nos demos cuenta de los desequilibrios importantes una vez que sus consecuencias se hayan producido.

3.7 Prolongaciones: la escuela sueca.

La influencia de Wicksell sobre sus contemporáneos fue suficientemente profunda como para derivar de su pensamiento toda una escuela. La Escuela sueca, o escuela de Estocolmo, cuyos trabajos principales se desarrollaron en los años treinta, y que tuvo sus principales exponentes en E. Lindhal, B. Ohlin, E. Lunberg y G. Myrdal. Limitémonos a dar una idea de las ideas contenidas en El Equilibrio Monetario de Myrdal: esta obra constituye una prolongación directa del tomo II de las Lecturas de Wicksell y , en particular de las tres condiciones del equilibrio monetario:

A. La primera condición está en la igualdad de la tasa natural y de la tasa de mercado. A este respecto, Myrdal se resiste a asociar la productividad física del capital a la tasa natural debido a la heterogeneidad de los bienes de capital. Por ese motivo, sostiene Myrdal, es necesario considerar la productividad en términos de valor. Además, no se trata simplemente de una productividad efectiva sino de una productividad descontada. En efecto, las decisiones de inversión son el resultado de anticipaciones, es decir, de un cálculo ex-ante y no ex-post, según una terminología célebre que aun hoy forma parte del vocabulario habitual de los economistas. De este modo, Myrdal preferirá reformular la igualdad Wickselliana en términos de precios y no de rendimientos. Según él, el equilibrio monetario se obtiene por "la igualdad entre el valor del capital y el coste de reproducción del capital existente" (cap.4.11), estos dos valores deben tomarse ex-ante.

B. La segunda condición expresa el equilibrio monetario bajo la forma de la igualdad entre el ahorro y la inversión. En este caso, también hay que tener en cuenta las expectativas. "Se puede, dice Myrdal, formular la segunda condición del siguiente modo: la tasa de interés es normal si ésta obtiene la igualdad entre la inversión real bruta de una parte, y el ahorro corregido por el cambio en el valor esperado del capital real" (cap.5.6)

C. Pero es sin duda en lo que respecta al análisis de la tercera condición de equilibrio (la estabilidad de los precios) en lo que las innovaciones teóricas son más importantes: Myrdal pensaba que esta tercera condición no forma parte del equilibrio monetario. En efecto, una tasa de inflación estable, y por lo tanto perfectamente anticipada, no impide de ningún modo la realización del equilibrio monetario. "Supongamos, escribe Myrdal, un cambio completamente uniforme de los precios en un sentido o en otro, si esto ocurre, el equilibrio del mercado de capitales no se romperá"(cap.6.3). La razón es intuitivamente evidente: el equilibrio se construye sobre expectativas o anticipaciones, si estas se cumplen no hay ninguna razón para que éste no se de. Esto nos lleva a una conclusión general: en un universo dinámico, la estabilidad es fundamentalmente un problema de previsión de futuro. Si las expectativas son correctas, a ellas les corresponderá la estabilidad del comportamiento. De otro lado, Myrdal insiste sobre el hecho de que el equilibrio monetario no es forzosamente un equilibrio de pleno empleo y que la igualdad del ahorro y de la inversión bien puede coincidir con una subutilización del capital o del trabajo en un contexto de disminución de precios. Incontestablemente, todo esto nos conduce hacia la problemática keynesiana sobre la que volveremos más adelante.

4. Wicksell y Fisher y la Paradoja de Gibson

La "Paradoja de Gibson", según la expresión utilizada por Keynes en Treatise on Money (1930), se refiere a una aparente contradicción entre la teoría sobre la relación entre los precios y el tipo de interés, de un lado, y la realidad observada, de otro.

Un razonamiento teórico simple, y bastante frecuente, podría llevarnos a justificar una relación inversa entre ambas variables. En efecto, basta suponer que el aumento de los tipos, al frenar el crédito y los negocios, deprime la actividad económica y del mismo modo conduce a la baja de precios. También desde hace mucho tiempo, sabemos que los precios y el tipo de interés evolucionan en fase y no en oposición. T. Cooke (1774-1858) en su Histoire de Prix (1838-1857), puso en evidencia esta relación empírica y los trabajos sucesivos no hicieron más que confirmarla.

Con respecto a tal evidencia, los trabajos de Wicksell y Fisher aportaron los elementos teóricos necesarios para la resolución de la "paradoja de Gibson". Hemos visto que de acuerdo con Wicksell, un aumento en la tasa natural, que introduce una desviación positiva entre la tasa natural y la tasa de mercado, estimula la inversión y crea un desequilibrio global que conduce a un alza en los precios. Tal desequilibrio será absorbido paulatinamente por el aumento del tipo monetario de interés. De este modo, durante la fase de ajuste coinciden el aumento de los precios y el aumento de los tipos. Así, la distinción Wickselliana nos ofrece una primera explicación a la paradoja. Por otra parte, como acabamos de ver, según Fisher, el crecimiento progresivo de las expectativas de inflación empuja los tipos al alza cuando crecen los precios, disociando de este modo el tipo nominal del tipo real. De este modo, Fisher nos ofrece una segunda explicación de la paradoja. Por supuesto, vale la pena añadir, que los dos mecanismos no son excluyentes y bien pueden reforzarse entre ellos.

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http://www3.uah.es/econ/hpeweb/marg3/HPE9812.html